事件: 山东药玻发布2021 年年报及2022 年一季报2021 年，公司实现营业收入38.8 亿元，同增13%，归母净利润5.9 亿元，同增4.7%，扣非归母净利润5.7 亿元，同增3.4%21Q4，公司营收10.7 亿元，同减4.1%，归母净利润1.2 亿元，同减19.1% 22Q1，公司营收10.4 亿元，同增12.5%，实现归母净利润1.5 亿元，同减1.9% 点评: 模制瓶产销平稳，高端放量值得期待 2021 年，公司模制瓶，棕色瓶，丁基胶塞，管制瓶等分别实现营业收入15.3 亿元，8.0 亿元，2.3 亿元及2.0 亿元，分别同增9%，6%，9%及12%，模制瓶，棕色瓶，丁基胶塞，管制瓶分别对应销量约为31.3 万吨，21.8 万吨，51.0 亿支及16.6 亿支，分别同增7%，3%，4%及6% 公司高附加值产品市场开拓顺利中硼硅模制瓶销量接近翻倍，预灌封销售近5000万支，同增145%，中硼硅管制瓶销售1.88 亿支，同增235%，中硼硅安瓿瓶销售5500 万支，同增150%未来公司将针对中硼硅玻璃瓶和预灌封进行扩产，伴随着注射剂一致性评价政策持续推动药用包材升级转型，未来有望充分受益 成本压制，盈利能力阶段性走弱 2021 年，公司综合毛利率29.6%，同减3.9pct分产品，模制瓶，棕色瓶，丁基胶塞，管制瓶均价分别为4872 元/吨，3662 元/吨，459 元/万支及1180元/万支，均价分别同增75 元/吨，78 元/吨，20 元/万支，65 元/万支，对应毛利率分别为40.0%，25.8%，27.7%及13.2%，同比—4.5pcts，—7.2pcts，—2.8pcts 及+2.0pcts 产品价增但盈利能力下降，主要是成本端影响较大:1)21 年大宗原材料成本上行，尤其Q3 开始更为突出，公司于21Q4 有提价对冲，但仍造成一定影响，2)海运成本明显增加，影响境外业务盈利能力2021 年，公司境外营业收入9.6 亿元，同减6%，综合毛利率25.8%，同减9.7pcts 22Q1 成本压力虽存，全年业绩仍可期待 成本压力当前仍然存在，公司在21Q4 进行产品提价，对22Q1 经营起到较强支撑作用，毛利率为29.21%，同增1.66pct公司净利率14.70%，同降2.17pct，主要由于:1，运费及差旅费增加，销售费用同增144.62%，2，应收账款资产减值损失增加，信用减值损失同增277.37% 公司中硼硅产品渗透率在快速提升，逐步加快产能建设以匹配需求，此前募投项目即包括:1，年产40 亿支一级耐水药用玻璃瓶项目，2，年产 5.6 亿只预灌封注射器扩产改造计划伴随盈利能力更强的中硼硅产品在业务结构中占比提升，并且公司凭借其在药用玻璃市场较高的市占率，亦具有一定成本传导能力，因此我们认为后续经营压力有望逐步缓解此外，若公司控股股东变更为凯盛集团事项顺利落地，则将由县属企业一跃成为中国建材集团三级子公司，管理层级得到提升，并且未来依托央企资源和平台优势，更有利市场开拓 盈利预测，估值与评级:山东药玻为国内药用玻璃龙头，规模和成本优势显著 定增募资有望助力中性硼硅模制瓶和预灌封产能加速扩充考虑到公司成本端压制因素仍未明显缓解，我们小幅下调公司22—23 年EPS 至 1.18，1.41 元(下调幅度分别为12.6%，16.1%)，新增24 年EPS 为1.81 元未来中性硼硅玻璃发展将进一步推升公司整体盈利和估值水平，维持买入评级 风险提示:政策落地不及预期，原材料燃料价格上升，项目推进不及预期，海外需求恢复不及预期
